El Reino Unido es el país que probablemente mejor ejemplifica las dinámicas económicas, financieras y empresariales que viven ahora las economías avanzadas. Con uno de los mercados laborales más tensionados y numerosas rigideces en la oferta, su banco central es de los que más está endureciendo su política monetaria. Se encarece la financiación de los hogares y de las empresas, con lo que se frena la demanda interna y se enfría el mercado inmobiliario. Además, la demanda externa pierde impulso, a lo que no ayuda la apreciación de su moneda. Y, por si fuera poco, las turbulencias en el gobierno, que alcanzaron su punto culminante en septiembre, hacen que la política fiscal sea menos predecible. Este panorama tan complejo, que tardará en estabilizarse, puede que no anime a invertir en activos británicos. Pero, precisamente en estas aguas tan revueltas, van surgiendo algunas oportunidades que merece la pena tener en el radar para cuando las condiciones sean más propicias para aumentar la exposición al crédito corporativo, a la renta variable o a divisas distintas del dólar estadounidense.

El BCE está tratando de contener la inflación con una subida de sus tipos de interés sin precedentes por su velocidad y magnitud en sus 25 años de historia. Los impactos de este endurecimiento de la política monetaria son muy asimétricos, quizás menos intuitivos de lo que cabe esperar, y bastante distintos a los del anterior ciclo de subida de los intereses, hace 15 años. Los hogares deben destinar una mayor proporción de su renta al pago de intereses, aunque también obtendrán más rendimientos de sus ahorros conforme aumente la remuneración de los depósitos. En este proceso, creemos que todavía es atractiva la inversión en el sector bancario, que en España cotiza a apenas 6,0 veces el beneficio previsto en 2024, por debajo de su valor contable y con un dividendo medio que ronda el 7%.

Los mercados financieros manejan multitud de indicadores para tratar de discernir cuál será su próximo movimiento. En las últimas semanas se acumulan los indicios de complacencia en la renta variable, aunque algunos son contradictorios, y todavía están lejos de niveles que auguren una pronta corrección. La volatilidad implícita de las opciones sobre el S&P 500, el VIX, acaba de situarse por debajo del 15% por primera vez desde la pandemia. Esto está llevando a muchos inversores, sobre todo a los fondos de gestión cuantitativa, a aumentar sus posiciones. Sin embargo, el flujo neto a la renta variable lleva siendo insignificante desde hace dos años.

Aunque predecir la evolución de los mercados de divisas es muy difícil por la diversidad de factores que intervienen, sí que conviene tener presentes algunas premisas que se han demostrado válidas a lo largo de las décadas, y que nos pueden ayudar a entender su evolución reciente y a definir escenarios razonables a medio plazo. La primera es que los tipos de cambio tienden a revertir hacia su punto de equilibrio, aunque puedan tardar muchos años en hacerlo. Pero esos niveles de equilibrio a largo plazo no son estáticos, sino que deben ajustarse a la evolución relativa de la inflación entre dos países. En plazos más cortos, la variable que mejor explica las oscilaciones es el diferencial de los tipos de interés. Como esperamos que ésta prevalezca, el USD podría mantenerse unos meses oscilando alrededor de 1,07 €/$, con un nivel de pivote a mediados del año que viene que aún podría rondar 1,09 €/$.

Los últimos datos de inflación, la resiliencia por el momento de los mercados laborales y la aparente contención de la crisis de los bancos regionales estadounidenses están llevando a los mercados a realinearse con los reiterados mensajes de los banqueros centrales sobre las políticas monetarias, lo que ha elevado significativamente las rentabilidades de la deuda en todos los vencimientos y divisas. Con la perspectiva de una probable recesión en EEUU a final de año que podría enfriar las presiones inflacionistas y aumentar la demanda de bonos a largo plazo, creemos que se dan las condiciones oportunas para dar otro paso en la reconstrucción de las carteras de renta fija. Al aumentar su duración media, podemos amarrar unos tipos atractivos a medio plazo y reforzar un activo que debería de cumplir su función de diversificación en un periodo de probables rebajas de los beneficios empresariales y de corrección bursátil.

El S&P 500 se revaloriza cerca del 9% transcurridos los cinco primeros meses del año, pero toda la subida se debe a solo siete de los gigantes tecnológicos. Más de la mitad de sus componentes están cayendo y la gran mayoría se mantiene muy alejada de los máximos de 2021, reflejando el deterioro del panorama económico y de financiación. Esas siete compañías cotizan de media a más de 36 veces los beneficios previstos este año, y representan ya cerca del 25% del índice general. Mientras tanto, el otro “S&P 493” está plano en 2023, cotizando a un promedio de 15,6x los beneficios previstos, y ya algo por debajo de la media histórica y del nivel de equilibrio incluso tras las subidas de los tipos de interés. Si se agota el recorrido de estas compañías de megacapitalización, tendremos todos los ingredientes para una corrección bursátil que inevitablemente arrastraría al resto del mercado, por mucho que sus cotizaciones no hayan hecho gran cosa últimamente.

El Congreso de EEUU afronta las semanas definitivas para acordar la elevación del importe máximo de endeudamiento del gobierno federal. Como en muchas otras ocasiones, en las negociaciones hay una buena dosis de postureo político. Pero esta vez, dadas las posiciones antagónicas, el riesgo de agotar los tiempos parece mayor, provocando volatilidad en los mercados. Mientras los bonos comienzan a poner en precio el escenario de una breve suspensión de pagos, la volatilidad del S&P 500 se mantiene relativamente baja.

Singular Bank acaba de publicar su primer informe de Perspectivas Inmobiliarias de España, en el que trata de anticipar la evolución de los principales segmentos hasta 2024. La principal conclusión es que las valoraciones están en pleno proceso de ajuste al nuevo entorno de tipos de interés, acentuado por los cambios estructurales en los hábitos de consumo y de trabajo. Las caídas nominales de los precios en los próximos trimestres serán en general moderadas, aunque bastante mayores si se tiene en cuenta la alta inflación. Se entra así en un periodo en el que los retornos inmobiliarios serán temporalmente menores pero en el que se seguirán encontrando oportunidades selectivas añadiendo valor en el reposicionamiento de activos, aunque estas inversiones tengan plazos de ejecución y de repago más prolongados. En el informe encontrarán un diagnóstico más detallado y todas las previsiones y recomendaciones.  

La Reserva Federal y del BCE probablemente subirán sus respectivos tipos de intervención en un 0,25% y darán a entender que el ciclo de endurecimiento está ya muy cerca de concluir. Es lo que se descuenta y no cabe esperar sorpresas. Pero lo más relevante ahora p no es si subirán o no otro cuartillo en junio, sino cuándo comenzarán a recortarlos, a qué velocidad y hasta que nivel. Y en esto discrepamos del consenso imperante en la renta fija y las bolsas. Prevemos que la Fed y el BCE mantendrán sus tipos en máximos durante varios meses, que todavía estarán en terreno restrictivo a final de 2024 y que la batalla por contener la inflación tardará aún más tiempo en darse por ganada.

La región de Asia-Pacífico ha entrado temporalmente en unas dinámicas económicas y financieras diferentes a las de las economías avanzadas. La tardía reapertura de China dará este año el impulso al consumo y el turismo que otros países tuvimos especialmente en 2022. La menor inflación permite que las políticas monetarias sigan siendo expansivas. Las condiciones de financiación son más favorables y presionan menos la valoración de las empresas e inmuebles. Los menores tipos de interés reducen el atractivo de las divisas, y el yen está muy barato dando una ventaja competitiva. Vemos conveniente dar un mayor peso relativo a las bolsas de Asia-Pacífico, y en especial a la de Japón (en este caso preferiblemente con la divisa sin cubrir), que pesa un 6% en los índices mundiales y cotiza a poco más de 13 veces los resultados previstos este año.